A continuar no vazio

Há uma grande diferença entre uma recessão impulsionada pelos stocks e uma recessão impulsionada pelo crédito. Uma recessão pelos stocks é provocada por uma disparidade entre oferta e procura. Ela resulta da super-capacidade e da sub-utilização da qual só se pode sair quando os stocks são reduzidos e a procura acrescida. As recessões impulsionadas pelo crédito são uma história completamente diferente. Elas tipicamente perduram o dobro do tempo e podem precipitar crises financeiras.

A actual recessão é uma severa quebra de crédito da magnitude da era da Depressão. O sistema financeiro efectivamente entrou em colapso. O sistema de crédito por grosso (titularização) está congelado, o sistema bancário é disfuncional e está insolvente e os gastos do consumidor afundaram. A concessão de facilidades de muitos milhões de milhões (trillion) de dólares do Fed e os seus estímulos monetários impediram o sistema financeiro de pulverização até à paralisação, mas os problemas não foram resolvidos. O presidente do Fed, Ben Bernanke, preferiu evitar as decisões duras e manteve o preços dos activos tóxicos artificialmente altos com a ajuda de um escudo de liquidez de US$12,8 milhões de milhões. Eis porque as acções animaram-se nos últimos quatro meses enquanto as condições na economia real continuavam a deteriorar-se. Bernanke está a utilizar todas as ferramentas à disposição do Fed para impedir a liquidação do mercado e impedir que a montanha de dívida que foi acumulada desde há décadas através da expansão do crédito seja purgada do sistema.

A agitação no mercado de acções tornou mais difícil ver que a economia está a redefinir-se a uma taxa de actividade económica mais baixa. A deflação está a começar em todos os sectores. Os preços da habitação estão a liderar o recuo, caindo 18,1 por cento de ano para ano segundo o novo relatório Case-Schiller. A deterioração da situação líquida das casas está a forçar os proprietários a cortar nos gastos, o que enfraquece a procura e desencadeia mais despedimentos colectivos. É um círculo vicioso que acaba em crescimento mais lento.

Além disso, o sistema bancário está arruinado. Os US$700 mil milhões do programa TARP não foram utilizados para comprar activos tóxicos e sim para comprar posições accionárias nos bancos e no salvamento do gigante dos seguros, a AIG. Bernanke sabe que um sistema bancário coxo será uma drenagem constante de recursos públicos, mas recusa-se a nacionalizar os bancos ou a reestruturar a sua dívida. Ao invés disso, ele está a expandir o balanço do Fed em US$1,2 milhão de milhões e disparou uma corrida no mercado de acções. A corrida de Bernanke ao mercado deprimido levantou os títulos financeiros estagnados e gerou o capital que os bancos precisam para sobreviver à degradação dos seus maus activos. O antigo chefe do Fed, Alan Greenspan (não intencionalmente) clarificou este ponto num editorial no Financial Times:

"A ascensão dos preços globais das acções desde o princípio de Março a meados de Junho é certamente a causa primária da surpreendente viragem positiva no ambiente económico. Os US$12.000 mil milhões de valor recém criado das acções corporativas acrescentou-se significativamente ao amortecedor de capital que apoia a dívida emitida pelas companhias financeiras e não financeiras... Companhias anteriormente carentes de capital foram capazes de levantar-se através consideráveis empréstimos e vendas de acções nos últimos meses. Os temores do mercado quanto à insolvência dos bancos, particularmente, foram aliviados.

"Os mercados globais de acções têm-se reanimado até agora e tão rapidamente este ano que é difícil imaginar poderem avançar mais a algo próximo do seu ritmo recente. Mas o que acontece se, após uma correcção, eles continuarem inexoravelmente para cima? Isso reforçaria o balanço global com grandes quantias de novo valor em acções e abasteceria os bancos com novo capital que lhes permitiria intensificar a concessão de empréstimos. (Alan Greenspan, "Inflation, The real threat to a sustained recovery", Financial Times )

Bernanke estava a pensar claramente de acordo com as mesmas linhas que Greenspan quando decidiu empurrar os traders de volta ao mercado com os seus generosos programas de liquidez e facilidades quantitativas (quantitative easing, QE). Ele provavelmente percebeu que o apoio político para mais salvamentos havia-se desvanecido e que "grandes quantias de nova liquidez" (nas palavras de Greenspan) seriam necessárias para impedir os bancos de incumprirem. Quaisquer que possam ter sido os motivos, o estímulo de Bernanke turbinou o mercado de acções enquanto a economia real continua a cambalear.

Jordan Irving, que colabora na administração de mais de US$110 mil milhões no Delaware Investments, em Filadélfia, disse à Bloomberg News: "Isto foi uma corrida induzida pelo governo. Precisamos ver alguns sinais positivos reais virem da procura interna, ao contrário da procura relacionada com o governo, e não só daí".

Até agora, a intervenção do Fed nos mercados não afastou a ameaça colocada pelos activos tóxicos, um problema que só pode piorar ao longo do tempo. Eis porque o Bank of International Settlement (BIS) emitiu um relatório na semana passada a advertir dos "perigos" de não agarrar a questão pelos cornos. Eis um excerto do relatório, tal como apresentado em The Guardian:

"... Apesar de meses de acção coordenada em todo o globo para estabilizar o sistema bancário, perigos ocultos ainda espreitam as instituições financeiras do mundo segundo o Bank of International Settlements com sede na Basileia.

"Na generalidade, os governos podem não ter actuado com rapidez suficiente para remover o problema dos activos dos balanços dos bancos chave, diz o BIS no seu relatório anual. 'Ao mesmo tempo, as garantias do governo e o seguro de activo expôs os contribuintes a perdas potencialmente grandes'.

"Como uma das poucas instituições a tocar sistematicamente o alarme acerca da acumulação de activos financeiros de risco e de bancos sub-capitalizados na aceleração para a crise do crédito, a avaliação do BIS influenciará os governos. Ele diz: 'A falta de progresso ameaça prolongar a crise e atrasar a recuperação porque um sistema financeiro disfuncional reduz a capacidade de acções monetárias e fiscais estimularem a economia' ".

O problema dos activos tóxicos é mais uma vez agravado por uns estimados US$2 milhões de milhões de perdas adicionais devidas ao incumprimento de hipotecas residenciais, empréstimos para o imobiliário comercial, empréstimos com cartões de crédito e empréstimos para automóveis. É a dupla maldição: uma fétida carteira de empréstimos não cumpridos e lixo de derivativos apoiados por hipotecas. Ao mesmo tempo, o consumo pessoal caiu a pique e os sinais de contracção económica são visíveis por toda a parte, desde o inchaço de pessoas sem casa às longas filas nos gabinetes de desemprego, aos cofres estaduais vazios, aos carrinhos de supermercado semi-cheios. O desemprego está a aumentar a 600 mil postos de trabalho por mês, a confiança do consumidor bate recordes de baixa, as vendas retalho caíram drasticamente e a habitação continua o seu mergulho. Os dados são claro; não há brotos verdes ou raio de esperança.

A melhor fotografia instantânea da economia apareceu no Livro Bege do Fed, o qual foi divulgado há duas semanas mas mal foi noticiado pelos media financeiros. O relatório faz uma avaliação cândida de uma economia que está em agonia profunda. Eis um excerto:

"Relatórios dos doze Bancos Distritais do Federal Reserve indicam que as condições económicas permanecem fracas ou a deteriorar-se ainda mais durante o período de meados de Abril até Maio... A actividade manufactureira declinou ou permaneceu num nível baixo na maior parte dos Distritos... A procura por serviços não financeiros contraiu-se na maior parte dos Distritos. Os gastos no retalho permaneceram calmos pois os consumidores concentraram-se em comprar necessidades menos caras e esquivaram-se à compra de bens de luxo. As compras de carros novos permanecem deprimidas, com vários Distritos a indicarem que condições de crédito difíceis estavam a atrasar as vendas de automóveis. As viagens e actividades de turismo também declinaram... As taxas de vacância para propriedades comerciais estavam a subir em muitas partes do país... As condições de crédito permaneceram estritas ou endureceram mais. A actividade da energia continuou a enfraquecer na maior parte dos Distritos e a procura por recursos naturais permaneceu deprimida... As condições do mercado de trabalho continuaram a ser fracas no país, com salários geralmente baixos ou em queda... Relatórios dos distritos respeitantes a serviços não financeiros indicam que a maior parte da actividade continuou a declinar... A actividade continuou a enfraquecer ou permanece branda para fornecedores de serviços profissionais tais como contabilidade, arquitectura, consultoria de negócios e serviços legais... Os gastos do consumidor permaneceram brancos pois as famílias concentraram-se em compra necessidades menos caras. ... A actividade de viagens e turismo declinou e as pessoas em férias tendem a gastar menos...

"Os mercados do imobiliário comercial continuaram a enfraquecer em todos os Distritos. ... Com poucas excepções, os Bancos Distritais relataram que os preços em todas as etapas da produção estavam geralmente baixos ou em queda... Relatórios de um certo número de Distritos indicam que os preços no retalho permanecem muito brandos..." (Fed's Beige Book)

Está tudo mau.

O colapso financeiro deixou os proprietários de casas com o pior rácio dívida/rendimento da história. Os trabalhadores foram forçados a cortar gastos opcionais e começar a poupar. A taxa de poupança das famílias passou subitamente para 6,9 por cento em Maio, um recorde de 15 anos. Em Abril de 2008 a taxa era zero.

O aspecto negativo do aumento da taxa de poupança é que isto aprofundará e prolongará a recessão. O aumento desprezível nos gastos a retalho pode ser atribuído ao estímulo fiscal. Sem o livro de cheque do governo, a economia continuará a cambalear.

Houve uma súbita mutação do consumo alimentado pela dívida para a frugalidade. O trauma da perda de emprego, de cuidados de saúde ou do lar, ou simplesmente de viver a um cheque de distância do desastre provavelmente moldará atitudes nos próximos anos. As poupanças pessoas continuarão a avolumar-se pois as famílias constroem um cesto de ovos maior para aguentar o tombo e compensar a situação líquida perdida, as contas de aposentadoria debilitadas e a possibilidade de perder o emprego. Esta mudança fundamental no comportamento do consumidor aponta para menor actividade económica, mais redução de stocks, despedimentos colectivos adicionais e lucros corporativos mais pequenos. Quando os consumidores poupam, a economia contrai-se.

O gasto do consumidor constituir 70 por cento do PIB, mas os consumidores subitamente pisaram os travões. Isto é uma mudança de jogo real. Mesmo que os mercados de crédito sejam restaurados e os bancos mostrem uma maior disposição para conceder empréstimos, não haverá retorno aos níveis de consumo anteriores à crise, aqueles dias estão ultrapassados. A administração terá de proporcionar mais estímulo fiscal, programas de emprego, ajuda estatal e outras formas de alívio público para compensar a super-capacidade e queda da procura. Os balanços das famílias estão tão esticados que mais rendimento disponível terá de ser dedicada ao pagamento da dívida e ao aumento das poupanças. Não se pode confiar nas tendências de consumo do passado para prever o futuro. É uma situação inteiramente nova.

A riqueza das famílias deslizou US$14 milhões de milhões desde que a crise começou. Isto inclui perdas apreciáveis no imobiliário, nos investimentos e nos fundos de aposentadoria. A situação líquida das casas caiu para 41 por cento (uma nova baixa) e o desemprego está em crescimento. Quando o crédito era fácil, a tomada de empréstimos aumentava, os preços dos activos subiam e a economia crescia. Agora o processo comutou para o seu inverso. O crédito secou, os valores colaterais mergulharam, o PIB é negativo e os consumidores estão enterrados sob uma montanha de dívida. As bancarrotas pessoais, os incumprimentos e os arrestos estão em alta. Levará anos, talvez uma década ou mais, para reconstruir os balanços familiares e restaurar a sinalização da economia. O consumidor continua no vazio e as possibilidades de uma recuperação robusta são nulas.